理財(cái)收益持續(xù)低迷，“債?！毙星槔镞@類資產(chǎn)機(jī)會(huì)很多人不知道｜投資人說
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發(fā)布 : 04-28
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?? 龍江巍 匯遠(yuǎn)盈基金總經(jīng)理 復(fù)旦大學(xué)碩士、法律職業(yè)資格證書持證人，擁有11年證券和基金從業(yè)經(jīng)歷。曾就職于財(cái)通證券資管、甬興證券資管，主要從事資管產(chǎn)品投資管理及資產(chǎn)支持證券發(fā)行工作，具有長期的固定收益研究和信用債投資經(jīng)驗(yàn)。所在機(jī)構(gòu)曾獲得聯(lián)儲證券“星云杯”私募大賽“2023年度最佳表現(xiàn)管理人”等業(yè)內(nèi)獎(jiǎng)項(xiàng)。信用債市場體量大產(chǎn)品數(shù)量多且分散 投資機(jī)會(huì)應(yīng)運(yùn)而生第一財(cái)經(jīng)：今年以來，我們看到債券市場呈現(xiàn)出很多機(jī)會(huì)，我們節(jié)目之前也聊過開年的“債?！毙星椤Ｔ诖吮尘跋?，一些債券類的私募、公募產(chǎn)品都拿出了跑贏全市場的成績，包括你們機(jī)構(gòu)。所以首先想聽您介紹一下，今年以來，你們的產(chǎn)品主要采用什么投資策略，聚焦哪些投資領(lǐng)域呢？龍江巍：我們公司自成立以來，其實(shí)一直都是采用固定收益投資的策略。我們的投資領(lǐng)域，主要聚焦在信用債的領(lǐng)域，涉及的品種有信用債里面的城投債、金融債、產(chǎn)業(yè)債，還有可轉(zhuǎn)債這些品種。我先給大家介紹一下信用債領(lǐng)域里的城投債的情況。城投債有一定的歷史淵源，大家都知道，從90年代開始是我國城鎮(zhèn)化真正加速的一個(gè)過程。當(dāng)時(shí)其實(shí)很多地方政府是有很多的基建需求，包括城鎮(zhèn)化的一些需求。這個(gè)時(shí)候，他們會(huì)有很大的資金需求。怎么去解決這個(gè)問題呢？全國各級各地政府就開始籌建地方政府融資平臺，它從地方政府這個(gè)層面剝離出來，去承擔(dān)融資以及投資的功能，所以城投平臺就應(yīng)運(yùn)而生。在融資的過程中，債券本身它就是一種在公開市場融資的工具，所以就產(chǎn)生了城投債這個(gè)品種。但是，我們國家的城投債市場真正開始繁榮，是從2008年開始。2008年的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃以及相關(guān)政策的鼓勵(lì)加速了整個(gè)城投債市場的發(fā)展。到目前為止，我國今年的城投債市場大概有11萬億多的總體規(guī)模，涉及的債券數(shù)量大概有17000多只，涉及的平臺數(shù)量大概有2700至2800多家，遍布在全國各地各個(gè)級別?？傮w來看，城投債市場第一是足夠大，第二是數(shù)量足夠多，第三是區(qū)域也足夠分散。所以從我們的角度來說，我們認(rèn)為它屬于一個(gè)可以投資的品種和領(lǐng)域。整體信用利差水平在收窄但部分個(gè)券的價(jià)格仍被低估第一財(cái)經(jīng)：您談到“信用債”，這個(gè)產(chǎn)品對我們普通投資者來說，還是有點(diǎn)陌生的。信用債和我們熟悉的利率債相比，有什么本質(zhì)的不同，為什么當(dāng)下會(huì)有機(jī)會(huì)呢？龍江?。何覀冇X得最主要的區(qū)別，就是它們發(fā)行機(jī)構(gòu)的不同，從而導(dǎo)致了它們最終是否承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)，這是最本質(zhì)的區(qū)別。利率債的發(fā)行主體是財(cái)政部、地方政府或者說政策性銀行。我們可以理解為，這幾類的機(jī)構(gòu)作為發(fā)行主體，基本是無風(fēng)險(xiǎn)的，就是沒有信用風(fēng)險(xiǎn)存在。信用債的發(fā)行主體則包括金融機(jī)構(gòu)，包括城投平臺、國企或者其他的工商企業(yè)，這類發(fā)行主體發(fā)行的信用債，它最終是否能夠按時(shí)地還本付息，其實(shí)取決于它發(fā)行主體本身的經(jīng)營情況以及它的信用度。所以我們覺得，利率債和信用債最主要的區(qū)別就在于信用風(fēng)險(xiǎn)的區(qū)別。關(guān)于為什么當(dāng)下會(huì)有機(jī)會(huì)？我們認(rèn)為，可以從幾個(gè)層面去解讀。第一，我們覺得本身市場足夠大，可以分為金融債、城投債和產(chǎn)業(yè)債三個(gè)方向。第二，到目前為止，隨著“債牛行情”的延續(xù)，整體信用債的信用利差其實(shí)一直是在收窄的，但是我們?nèi)匀徽J(rèn)為，它屬于一個(gè)可以投資的范圍。給您舉個(gè)例子，拿信用債里面的城投債來說，現(xiàn)在城投債的整體行業(yè)的利差水平大概在70個(gè)bp左右，其中信用評級AAA、AA+和AA的城投債利差水平由低到高，可能AAA的在50個(gè)bp，AA+的在70多個(gè)bp，AA的會(huì)在110多個(gè)bp左右。所以這樣一個(gè)利差水平，我們覺得還是處在一個(gè)可以投資的范圍。第三，雖然行業(yè)整體的信用利差水平在收窄，但是因?yàn)樗氖袌鲎銐虼?、品種足夠多、數(shù)量足夠多，我們認(rèn)為還是有部分或者個(gè)別的一些券，它本身的價(jià)格還是處于被低估的水平，其實(shí)這就給投資機(jī)構(gòu)提供了一個(gè)很重要的挖掘機(jī)會(huì)。個(gè)別信用債可能存在風(fēng)險(xiǎn)事件但債券整體風(fēng)險(xiǎn)仍相對可控第一財(cái)經(jīng)：如您所言，從理論上來說，信用債主要依靠的是發(fā)行公司的信用，那么，是否意味著它的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)明顯更高一些？對機(jī)構(gòu)投資者來說，如何管理這種風(fēng)險(xiǎn)呢？龍江?。盒庞脗娘L(fēng)險(xiǎn)整體高于利率債，這是肯定的。但是，如果把信用債放到所有的投資品種里面來看的話，我們覺得，它總體的風(fēng)險(xiǎn)還是處于一個(gè)較低的水平。比如說，你把它跟其他的資產(chǎn)，跟商品、衍生品或者跟權(quán)益去類比，債券整體的風(fēng)險(xiǎn)還是處于一個(gè)相對可控的水平。當(dāng)然，其中有個(gè)別的信用債因?yàn)榘l(fā)行主體的事件，它的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)極高，這個(gè)也是有可能的。但是從總體來看，我們覺得信用債整個(gè)市場的風(fēng)險(xiǎn)還是屬于可控范圍。篩選標(biāo)的和流動(dòng)性管理機(jī)構(gòu)控制風(fēng)險(xiǎn)需要多方面能力第一財(cái)經(jīng)：我追問一下，假如說你們配置的若干個(gè)信用債當(dāng)中，有一個(gè)出現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)事件的話，它對于整個(gè)產(chǎn)品業(yè)績的影響會(huì)達(dá)到多大，你們?nèi)绾蝸砜刂七@種影響？龍江?。浩鋵?shí)它取決于兩個(gè)因素，第一，出現(xiàn)這種負(fù)面事件的信用債，它本身在你產(chǎn)品組合里面的倉位。第二，它到底有多大的風(fēng)險(xiǎn)。比如說它從（債券面值）100元跌到了多少，比如跌到80元、70元，或者跌到60元、30元，所以它的跌幅水平以及它在整個(gè)組合里面的倉位，會(huì)決定你最終的凈值影響。如何去管理整個(gè)投資組合當(dāng)中信用債的風(fēng)險(xiǎn)問題，其實(shí)我覺得分兩個(gè)方面。第一，什么樣的信用債可以去投，這個(gè)時(shí)候作為一家投資機(jī)構(gòu)來說，需要去建立一個(gè)強(qiáng)大的投資研究團(tuán)隊(duì)。全市場這么多的債券，你怎么從中篩選出符合自己投資需求以及投資目標(biāo)的標(biāo)的，然后組成一個(gè)資產(chǎn)池。在這些資產(chǎn)池里面，你可能需要分行業(yè)或者分個(gè)體、分地區(qū)地進(jìn)行單獨(dú)的分析，最后去判斷每一個(gè)個(gè)券，是否它的風(fēng)險(xiǎn)在可控范圍之內(nèi)，同時(shí)又具備一定的投資收益。這個(gè)時(shí)候，其實(shí)是需要有一個(gè)很強(qiáng)大的投研團(tuán)隊(duì)去支撐，這個(gè)叫做事前管理。第二，其實(shí)對于投資機(jī)構(gòu)來說，除了信用風(fēng)險(xiǎn)以外，還有一個(gè)很重要的風(fēng)險(xiǎn)就是流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)樾庞脗蕚煌牧鲃?dòng)性沒有利率債那么好，它的交易市場也沒有那么活躍。所以在管理一個(gè)投資組合的時(shí)候，你時(shí)刻都要注意流動(dòng)性這個(gè)非常核心的問題。流動(dòng)性分兩個(gè)方面，第一個(gè)方面就是你在建倉的時(shí)候，因?yàn)樾庞脗旧硪灿懈吡鲃?dòng)性和低流動(dòng)性的區(qū)別，你不能全部去建倉低流動(dòng)性的資產(chǎn)，相對地，你也要配置一定高流動(dòng)性的信用債資產(chǎn)，這是事前儲備。第二是當(dāng)市場出現(xiàn)了極端的流動(dòng)性緊張，或者說你的產(chǎn)品出現(xiàn)了巨額贖回的時(shí)候，你怎么去應(yīng)對贖回，或者應(yīng)對市場的緊張流動(dòng)性，其實(shí)是需要投資機(jī)構(gòu)有一個(gè)強(qiáng)大的交易團(tuán)隊(duì)。簡而言之，如何把你的資產(chǎn)變現(xiàn)，能快速地變現(xiàn)去應(yīng)對贖回，我覺得對于任何信用債類的投資機(jī)構(gòu)來說，這兩個(gè)方面都是比較重要。低利率環(huán)境和供需關(guān)系變化導(dǎo)致超長期信用債發(fā)力第一財(cái)經(jīng)：提到信用債，我們關(guān)注到，最近市場上頻頻出現(xiàn)20甚至30年期的超長期信用債，且這些產(chǎn)品還挺受機(jī)構(gòu)歡迎的。比如，中國誠通就上市了一個(gè)30年期中票產(chǎn)品。在過去，發(fā)行30年期的信用債產(chǎn)品是比較罕見的。您怎么看待這個(gè)現(xiàn)象，對于投資者來說，這其中蘊(yùn)藏什么機(jī)會(huì)呢？龍江?。簭?024年一季度開始，超長期的信用債就突然發(fā)力。今年一季度的發(fā)行規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了1900多億，接近2000億元的水平，這已經(jīng)接近過去5年的全年水平之和。我們覺得，這個(gè)事情發(fā)生肯定是有它的規(guī)律。它后面的驅(qū)動(dòng)因素可能有兩個(gè)，第一，是我們整體的低利率環(huán)境。因?yàn)樵谝郧?，可能大家不太?huì)去配置這些太長期的信用債。現(xiàn)在為什么開始配了，核心的問題就是因?yàn)槔室恢痹谙滦?，可投資的品種或者以前能夠投資的品種，它們的收益率一直在下行。在這種低利率的環(huán)境下，有一些機(jī)構(gòu)去發(fā)行一些30年期的信用債，或者有些機(jī)構(gòu)去投一些30年期信用債，可能是一個(gè)替代選項(xiàng)。您舉的中國誠通的例子，它的票面（利率）其實(shí)有3.35%的水平，與同期的國債類比，信用利差大概還有80多個(gè)bp，所以從這個(gè)角度來說，它其實(shí)還是有一定投資價(jià)值的，所以這是低利率環(huán)境的因素。第二，我想提的是供需關(guān)系。從2024年的一季度開始，其實(shí)整個(gè)利率債市場的供給是同比減少的。同時(shí)，信用債里面的城投債的規(guī)模是一直在萎縮。我們可以理解為，2024年一季度，整體債券的供應(yīng)量其實(shí)在降低，但同時(shí)需求在提升。需求提升最主要的一個(gè)原因，是因?yàn)橥顿Y機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好的普遍下降。在2024年一季度，A股市場出現(xiàn)了一波強(qiáng)烈震蕩，這個(gè)時(shí)候可能有很多投資機(jī)構(gòu)，它們會(huì)尋求一個(gè)避險(xiǎn)資產(chǎn)的選擇，所以就把目光更多地投向了穩(wěn)定性較高、回撤較低的債券類資產(chǎn)，所以就會(huì)產(chǎn)生更多的需求。我們用一句話總結(jié)，就是供給在減少，然后需求在增加，長久期的資產(chǎn)必然會(huì)比以前更加的暢銷。超長期的信用債品種對于投資者來說，到底有沒有意義，或者影響又會(huì)有多大，我們認(rèn)為分情況看。對于那種負(fù)債端相對來說比較穩(wěn)定的配置型機(jī)構(gòu)，其實(shí)我覺得它是有投資價(jià)值。對于一般的負(fù)債端可能不是那么穩(wěn)定，或者說對流動(dòng)性要求比較高的機(jī)構(gòu)來說，我們覺得可能不是一個(gè)很好的選擇。債券資產(chǎn)長期穩(wěn)健且回撤較低適合作為長期配置選項(xiàng)之一第一財(cái)經(jīng)：總的來看，您提到了低利率環(huán)境、宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型等等，這些都為債券市場營造了機(jī)遇，或許很多投資者今年已經(jīng)在債券市場賺到了錢。那么我們繼續(xù)朝前看，您預(yù)判債券市場的機(jī)遇或者紅利還會(huì)維持多久？如果說，過去沒有參與，現(xiàn)在想要配置的話，您覺得是不是有點(diǎn)晚了？龍江巍：我個(gè)人覺得其實(shí)不晚。從2013年2023年，債券市場就一直處于一個(gè)牛市的階段，這種狀態(tài)一直延續(xù)到今年的一季度。很多人都在問，我是不是應(yīng)該止盈，我是不是應(yīng)該換其他的品種。對于我們來說，去判斷債券牛市還能持續(xù)具體多久，有幾個(gè)月，還是幾年，其實(shí)是很難有定論的，因?yàn)槿Q于太多的因素。但是有一點(diǎn)我們是比較堅(jiān)信的，就是債券資產(chǎn)到底是不是一個(gè)可以配置的資產(chǎn)，我們覺得是可以配置的，這是我們堅(jiān)信的。為什么這么說？因?yàn)閭Y產(chǎn)作為一個(gè)長期穩(wěn)健而且回撤較低的一個(gè)資產(chǎn)，它其實(shí)在歷史上的表現(xiàn)都是非常不錯(cuò)的。我們從數(shù)據(jù)上來看，截止到2023年年末，過去15年的中長期純債基金指數(shù)每年是都在上漲的，它是一個(gè)整體向上的趨勢。所以說，如果投資者本身有一部分的資產(chǎn)配置需求是長期、穩(wěn)健，而且是為了讓資產(chǎn)保值增值的這樣一個(gè)需求，我覺得是可以配置債券資產(chǎn)的。但如果有些投資者，他有部分資金是希望能夠在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)快速的增長，對于這樣的投資人，可能債券資產(chǎn)并不是一個(gè)很好的選擇。總體而言，隨著“債?！钡某掷m(xù)，盡管信用利差在不斷地收窄，我們?nèi)匀徽J(rèn)為，在這么大的一個(gè)市場里面，還是有足夠多的機(jī)會(huì)值得我們?nèi)ネ诰蚝桶l(fā)現(xiàn)。對于投資機(jī)構(gòu)來說，強(qiáng)化自己的信用評價(jià)、投研能力和流動(dòng)性管理能力，是當(dāng)務(wù)之急必須要做的事情。對于個(gè)人投資者來說，我覺得債券類的投資產(chǎn)品不管怎么說，是個(gè)人資產(chǎn)配置里面比較不錯(cuò)的長期選擇之一。匯遠(yuǎn)盈基金免責(zé)聲明：本文所載內(nèi)容僅供專業(yè)投資者參考使用。市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本文所載信息或所述意見并不構(gòu)成對任何人的投資建議。值班編輯：小羊
