分類: 自我鑒定 范文詞典 編輯 : 范文大全 發(fā)布 : 11-19

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自我鑒定范文：股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理是由范文詞典為您精心收集，希望這篇股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理范文可以給您帶來幫助，如果覺得好，請把這篇文章復(fù)制到您的博客或告訴您的朋友，以下是股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的正文：

1引言　　

公司治理的模式和績效受很多因素的影響，股權(quán)結(jié)構(gòu)是其中很重要的因素，它在很大程度上影響公司控制權(quán)的配置及治理機制的運作方式，并在某種情況下影響甚至決定公司治理的效率。而股權(quán)結(jié)構(gòu)又不是自發(fā)形成，對一國的歷史、文化特別是管制環(huán)境有很強的路徑依賴性。本文主要探討股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[1/2]之間的內(nèi)在聯(lián)系，第一部分著重從資本市場管制
角度分析股權(quán)結(jié)構(gòu)的差異性及成因，第二部分從股權(quán)的集中和分散程度以及大股東的不同身份角度，分析股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[1/2]方式之間的內(nèi)在聯(lián)系，第三部分從理論及實證兩個方面探討股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[1/2]效率之間的聯(lián)系，最后一部分得出幾點結(jié)論。

　 　

2 權(quán)結(jié)構(gòu)的差異與資本市場管制　　

公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)是指公司股東的構(gòu)成，包括股東的類型及各類股東持股所占比例，股票的集中或分散程度，股東的穩(wěn)定性，高層管理者的持股比例等。就大多數(shù)上市公司來講，股東包括個人、非金融企業(yè)、非銀行金融機構(gòu)、政府、國外投資者、一般職工及高層管理者（包括總經(jīng)理和董事）。在一些國家，商業(yè)銀行也成為上市公司的股東，甚至是大股東。很顯然，股東的種類不同、各類股東持股比例不同，以及股票的集中程度和流動性不同，導(dǎo)致的股權(quán)結(jié)構(gòu)也截然不同。

不同國家甚至一個國家內(nèi)部，公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)都有較大的差異。下表反映了幾個國家股權(quán)結(jié)構(gòu)的差異?！　?/P>導(dǎo)致不同國家公司股權(quán)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)差異的原因很多，歷史、文化、家族勢力、收入差距等，固然是影響因素，但上市公司的信息披露規(guī)制、內(nèi)部交易規(guī)制、市場操縱規(guī)制、接管和反接管規(guī)制、證券分散規(guī)制、以及銀行規(guī)制的寬嚴(yán)程度，在很大程度上影響資本市場的發(fā)育程度、公司內(nèi)外部人之間信息的非對稱程度、股權(quán)集中的收益與成本比較、以及銀行及機構(gòu)投資者能否持股及持多大比例的股份，從而對公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生很大的影響?！　?/P>美國由于推崇新古典經(jīng)濟(jì)的理念，注重資本市場在資本配置和公司治理中的作用，在上述管制方面都采用嚴(yán)格的規(guī)制。如要求上市公司按季度披露財務(wù)報表，嚴(yán)格限制內(nèi)部人(如經(jīng)理、董事及持有公司發(fā)行股票10%以上的大股東等)利用未公開信息從事公司證券交易，

　 　

表1 普通股的股權(quán)結(jié)構(gòu)：各國比較　　

（持有股份占在外流通股份的%）

股東類別

美國

日本

德國

捷克

（1995年）

中國（上市公司）

（1995年）

全部公司機構(gòu)股東

44.5

72，9

64．0

45.5

28.7

其中：金融機構(gòu)

30.4

48.0

22.0

　 　

　 　

銀行

0

18.9

10.0

15.5

　 　

保險公司

4.6

19.6

--

　 　

　 　

養(yǎng)老基金

20.1

9.5

12.0

　 　

　 　

其它

5.7

--

--

30.2

　 　

非金融公司

14.1

24.9

42.0

　 　

　 　

個人

50.2

22.4

17.0

49.3

31.5

外國機構(gòu)投資者

5.4

4.0

14.0

3.4

6.1

政府

0

0.7

5.0

3.2

30.9

資料來源：許小年：中國上市公司的所有制結(jié)構(gòu)與公司治理，《公司治理結(jié)構(gòu)：中國的實踐與美國的經(jīng)驗》，中國人民大學(xué)出版社2000年版　　

　 　

表2 上市公司的所有權(quán)集中度[1]　　

公司最大股東的

投票權(quán)所占比率

占上市公司總數(shù)的比例

德國

日本

美國

0≤%26lt;х%26lt;10

3.2

61.1

66.0

10≤%26lt;х%26lt;25　　

6.9

21.3

17.4

25≤%26lt;х%26lt;50　　

16.7

12.9

13.0

50≤%26lt;х%26lt;75　　

31.9

4.7

2.1

75%26lt;≤х≤%26lt;100　　

41.3

--

1.5

資料來源：Dietl,H,CapitalMarketandCorporateGovernanceinJapan,GermanyandTheUnitedStates,Routeldye,1998,p121　　

　 　

一經(jīng)查中%國文秘$資源網(wǎng) - 您身邊免費@貼心&的文秘專家 - 歡迎訪問WwW.ZgDoC處，就要沒收非法所得、加倍處罰以至受到監(jiān)禁。證券法還要求內(nèi)部人必須定期向證券管理部門匯報其擁有和交易公司股票的情況。對于制造虛假信息、欺詐等市場操縱行為，也做了很明確的規(guī)定，并用法律嚴(yán)加制裁。特別是美國將商業(yè)銀行與投資銀行的業(yè)務(wù)分開，禁止交叉，禁止商業(yè)銀行持有非金融企業(yè)的任何股票。在這樣的規(guī)制下，大股東和積極參與公司治理的投資者難
以形成，因為缺乏公司內(nèi)外部之間的非對稱信息及潛在的內(nèi)部交易利益，大股東很難從持有一個公司的大量股票中受益，證券不分散的風(fēng)險成本不能從獲得的信息優(yōu)勢和在公司治理中的優(yōu)勢來彌補，因此，理性的投資者就不愿意放棄證券分散的好處而持有一個企業(yè)的大量股票，也不愿意積極參與公司治理，在監(jiān)督經(jīng)營上搭便車。這種規(guī)制也明顯限制了銀行在公司治理及資本配置中的作用，使銀行只能用債權(quán)影響企業(yè)，并使企業(yè)通過直接融資減少對銀行的依賴。另一方面，在這種規(guī)制下，低非對稱信息和對內(nèi)部交易及市場操縱的嚴(yán)格管制，增加了資本市場的透明度，保護(hù)了中小投資者的利益，從而鼓勵大量中小投資者參與資本市場，持有企業(yè)的股票，進(jìn)而有利于資本市場的發(fā)育，并使股票市場在資本配置和公司治理中發(fā)揮十分重要的作用。

日本和德國則注重發(fā)揮銀行和大投資者在資本配置和公司治理中的作用，在上述管制方面采取較寬松的規(guī)制，如不要求上市公司按季度披露財務(wù)報表，直到1994年由于歐洲一體化的要求，德國才通過了隨意性較大的反內(nèi)部交易法律，在此之前主要靠非法律手段(如自律、承諾等)來限制內(nèi)部交易。德國公司的內(nèi)部人不一定要公開其證券交易，僅從95年開始，主要股東在其投票權(quán)變化超過規(guī)定幅度時，才要求公開其投票權(quán)。日本也被視為反內(nèi)部交易法規(guī)寬松的典型，其法律及執(zhí)行程序傳統(tǒng)上被認(rèn)為是為了保護(hù)證券業(yè)而非個人投資者，只是一系列沸沸揚揚的內(nèi)部交易案件才迫使國會于1988年修改了證券交易法。特別是德國和日本對銀行的管制很寬松，其中德國允許全能銀行的存在，允許商業(yè)銀行進(jìn)入證券投資領(lǐng)域，并對商業(yè)銀行持有非金融企業(yè)的股票不做任何限制。日本雖然將商業(yè)銀行與投資銀行的業(yè)務(wù)分開，禁止交叉，但允許商業(yè)銀行持有非金融企業(yè)5%以內(nèi)的股票。很顯然，日德式的資本市場管制，造成公司內(nèi)外部人之間較大的非對稱信息，使股票不分散的風(fēng)險被參與公司治理的好處所補償，從而有利于大股東的形成，發(fā)揮銀行在公司治理中的作用，但不利于中小投資者進(jìn)入市場，進(jìn)而阻礙股票市場的發(fā)育?！　?/P>我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)也與我們對資本市場的管制密切相關(guān)，如規(guī)定國有大企業(yè)的大部分股份應(yīng)由國家和法人持有，其中法人股是指被國內(nèi)機構(gòu)持有的股份，這些機構(gòu)包括股份公司、非銀行金融機構(gòu)及非獨資的國有企業(yè)，非銀行金融機構(gòu)包括證券公司、投資信托公司、財務(wù)公司、共同基金和保險公司。由于不允許國家和法人持有的股票上市交易，也不允許銀行持有上市公司的股票，從而使我國上市公司出現(xiàn)一種特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，即大多數(shù)公司國有股和法人股所占比重過高，大約占60%左右（其中大型企業(yè)國家股的比重大于中型企業(yè)），可交易股票只占30%左右，銀行不持有企業(yè)任何股票，只能以債權(quán)影響企業(yè)?！　?/P>3 公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與治理方式　　

股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[2/2]的方式或機制有著十分密切的關(guān)系。在股權(quán)集中的公司，大股東有積極性參與公司治理，并通過選派董事、從事代理權(quán)競爭、提議召開股東大會及起訴違背股東利益的經(jīng)營者，在公司治理中發(fā)揮重要的的作用。在股東分散的公司，由于監(jiān)督經(jīng)營上存在嚴(yán)重的“搭便車”現(xiàn)象，小股東參與股東大會、進(jìn)行代理權(quán)競爭的積極性很小，也無力從事這些活動，進(jìn)而使公司運作容易形成內(nèi)部人控制或經(jīng)營者主導(dǎo)，此時小股東主要利用退出機制即接管來約束經(jīng)營者。即當(dāng)企業(yè)嚴(yán)重脫離利潤最大化時，小股東就會拋售其股票，引起該公司股價下降，當(dāng)下降到一定程度時，企業(yè)的價值就會被低估，此時就會有人以高于市場的價格收購該公司的股票，在達(dá)到控股額后改組董事會，任命新的經(jīng)營者，這樣，成功的接管可以替換不稱職的經(jīng)營者，使企業(yè)重新回到利潤最大化軌道，股票價格上升，接管者便從中受益。不成功的接管也有作用，因為成為被接管的目標(biāo)，猶如向在位經(jīng)營者“踢了一腳”，使其警覺，發(fā)現(xiàn)并改正經(jīng)營中的失誤。而且，接管即使沒有發(fā)生，但有可能發(fā)生的本身已對經(jīng)營者構(gòu)成威脅，為了避免它的發(fā)生，經(jīng)營者就必須努力經(jīng)營，至少不敢脫離利潤最大化太遠(yuǎn)?！　?/P>對分散的小股東來講，單獨行動對市場幾乎不施加影響。然而，當(dāng)小股東將其資金以中介機構(gòu)的形式投入企業(yè)時，由于機構(gòu)投資者持有一個企業(yè)的股票較多，往往成為大股東，拋售股票會對股價產(chǎn)生明顯影響，退出的成本便加大，此時機構(gòu)投資者也就由消極的投資者變?yōu)榉e極的投資者，積極監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營，同時由于其持有的股份較大，也有能力影響經(jīng)營者。因此，隨著機構(gòu)投資者的興起，以往股份分散公司的治理，便由資本市場的外部治理為主向機構(gòu)投資者積極的內(nèi)部治理為主轉(zhuǎn)換，或二者并重，這在美國已經(jīng)發(fā)生。　　

對于股權(quán)集中的公司，大股東對公司治理參與的目的和方式還與其身份有關(guān)。若大股東是銀行，其股權(quán)的行使往往和債權(quán)結(jié)合在一起，銀行可以利用派往到企業(yè)的董事參與決策，并通過對貸款的控制以及企業(yè)在銀行開設(shè)帳戶所提供的信息，對企業(yè)形成很強的控制。這在德國和日本的公司治理中表現(xiàn)最為突出.　　

若大股東是非銀行的金融機構(gòu)，其股權(quán)的行使和它們既是企業(yè)的大股東又是分散投資者的代理人的雙重身份結(jié)合在一起，不僅要考慮所持股企業(yè)的利益，還要考慮自己所經(jīng)營基金的利益，當(dāng)二者發(fā)生沖突時，要么以大股東的身份向經(jīng)營者施加影響，以使企業(yè)做出有利于自己的決策，若影響不成功，就可能拋售股票，即用手投票和用腳投票同時并用，這在今天美國許多公司的治理中表現(xiàn)得也很明顯。　　

若大股東是工商企業(yè)，其股權(quán)的行使往往和企業(yè)間的交易結(jié)合在一起，持股的目的主要是為了保護(hù)企業(yè)間的長期交易，特別是當(dāng)相關(guān)企業(yè)交叉持股組成企業(yè)集團(tuán)時，企業(yè)股票的流動性就降低，股東和股權(quán)結(jié)構(gòu)都比較穩(wěn)定，能防止企業(yè)股票流入敵意接管者之手，從而能使經(jīng)營者躲避資本市場施加的短期壓力，集中于企業(yè)的長期經(jīng)營。而這些大股東平時一般不干預(yù)企業(yè)經(jīng)營，只有在企業(yè)績效惡化時才介入，一旦它們聯(lián)手干預(yù)，就能對經(jīng)營者構(gòu)成很大威脅，起到和接管一樣的作用，這在日本的企業(yè)集團(tuán)表現(xiàn)得最為突出?！　?/P>若高層管理者通過持股或股票期權(quán)擁有企業(yè)較大股份，其股權(quán)的行使和他們既是股東又是管理者的雙重身份結(jié)合在一起，能從激勵機制上緩解股東與經(jīng)營者之間的目標(biāo)不相容和責(zé)任不對稱，彌補監(jiān)督機制的不足，形成管理者權(quán)力運用的自我約束?，F(xiàn)在，許多美國大公司對高層管理者采用股票期權(quán)，或利用風(fēng)險基金為高層管理者持有企業(yè)大部分股份提供資金支持，實現(xiàn)經(jīng)理人收購（MBO），其主要目的在于為高層管理者提供所有者那樣的激勵，從激勵機制上解決公司治理中的代理問題，并使經(jīng)營者的作用能得以充分發(fā)揮。同樣，若職工持有企業(yè)較大股份，其股權(quán)的行使往往和其既是企業(yè)股東又是企業(yè)職工的雙重身份結(jié)合在一起，能從激勵機制上彌合職工與股東的利益沖突，協(xié)調(diào)公司治理中的勞資關(guān)系，這在職工持有企業(yè)較大股份的公司以及職工所有型企業(yè)中表現(xiàn)得較為明顯?！　?/P>在我國大多數(shù)上市公司，國家和法人是大股東，其股權(quán)的行使主要通過政府和法人向企業(yè)派遣董事和監(jiān)事，甚至直接任命董事長和總經(jīng)理，要求企業(yè)的重大決策要向政府匯報或經(jīng)政府批準(zhǔn)，對一些特大型國有獨資或國有控股企業(yè)，還由國務(wù)院派遣稽查特派員，監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營者?？梢?，股權(quán)的行使有很強的行政色彩，這是國家所有制的必然產(chǎn)物。至于中小股東，由于其持股份額太小且投機性很強，很少用手投票去監(jiān)督經(jīng)營，由于股票市場很不發(fā)達(dá)且投機性很強，中小股東也很難用腳投票來制約經(jīng)營者?！　?/P>　 　

4股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[2/2]績效　　

關(guān)于公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與治理績效的關(guān)系，理論界有不同的觀點。法馬（Fama）認(rèn)為，如果企業(yè)被看成是一個和約，那么其所有權(quán)及其結(jié)構(gòu)就是無所謂的，因為完善的經(jīng)理市場可以約束經(jīng)理的行為，解決由于兩權(quán)分離造成的代理問題。哈特（Hart）指出產(chǎn)品市場上的競爭是對經(jīng)理的另一種約束機制。詹森（Jenson）等人則強調(diào)了公司控制權(quán)市場在約束經(jīng)營者方面的作用。馬?。∕atin）等人發(fā)現(xiàn)敵意并購市場限制了總經(jīng)理忽視利潤和所有者回報行為。進(jìn)一步講，芝加哥學(xué)派認(rèn)為，相對于市場結(jié)構(gòu)，公司治理結(jié)構(gòu)是不重要的，因為只要市場競爭很激烈，就會迫使企業(yè)選擇效率最高的內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)，或改進(jìn)現(xiàn)有治理結(jié)構(gòu)的不足，否則就會被市場競爭淘汰掉?！　?/P>然而，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，企業(yè)的所有權(quán)及其結(jié)構(gòu)是很重要的，因為它影響市場發(fā)揮作用的程度。格羅斯曼（Grossman）和哈特證明，如果公司股份過于分散，就沒有股東愿意積極監(jiān)督經(jīng)營者，因為監(jiān)督的費用大大高于監(jiān)督對個人的回報。布萊爾（Blair）等人則認(rèn)為，由于股權(quán)分散而過于依賴接管機制的成本很高，會造成經(jīng)營者的短期行為，使股東利益壓倒一切，損害其他利益相關(guān)者的權(quán)益。施萊佛（Shleifer）等人認(rèn)為，股份的相對集中有利于并購市場作用的發(fā)揮和完善，解決小股東在接管過程中的搭便車行為。還有一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家雖然認(rèn)為股權(quán)結(jié)構(gòu)很重要，但認(rèn)為股權(quán)集中并不見得有效，大股東的監(jiān)督會損害其他利害關(guān)系者的利益，因為大股東想通過監(jiān)督來彌補其股票不分散的代價，諸如利用內(nèi)部交易損害小股東的利益，迫使經(jīng)理降低工資，損害工人的利益，銀行作為大股東還可能要求企業(yè)支付高利息或擴(kuò)大貸款，企業(yè)之間相互作為大股東可能使低效企業(yè)長期存在，等等?！　?/P>施萊佛還從對股東的法律保護(hù)程度上，分析了大股東在公司治理中的作用，發(fā)現(xiàn)在對股東特別是小股東的法律保護(hù)程度低的國家，不僅企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)的比重較高，而且股權(quán)也較集中，大股東比較普遍，因為大股東的存在可以補救法律保護(hù)的不足，減少股權(quán)實施中的法律介入。在發(fā)達(dá)國家，美國和英國對股東特別是小股東的法律保護(hù)程度最高，德國和日本相對較弱，與此相對應(yīng)，前者的股權(quán)分散，后者的股權(quán)集中，這從另一個方面解釋了股權(quán)集中程度差異的原因。相對來講，在對股東的法律保護(hù)程度較低的國家，小股東權(quán)利的行使會遇到很多困難，或需要持有更多的股份才能控制企業(yè)，在經(jīng)營者設(shè)置障礙時更是如此。據(jù)說西方投資者需要持有75%的股票才能控制一個俄羅斯企業(yè)，而俄羅斯投資者只需要25%的股票就能控制相同的企業(yè)。原因在于經(jīng)理可以利用許多法律空缺對付外國投資者，但難以用同樣的方式對付國內(nèi)投資者。根據(jù)這種分析，在對投資者的法律保護(hù)不健全的國家，股權(quán)的集中有助于解決代理問題。

可見，關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)的重要性及熟優(yōu)熟劣，在理論上莫衷一是，各種學(xué)說都有其主張，并找出一些事實來支持。這在關(guān)于美國企業(yè)的實證研究中表現(xiàn)更為突出。德姆塞茨（Demsetz）和萊恩（Lehn）對美國511個大公司的實證研究發(fā)現(xiàn)，所有權(quán)集中和利潤沒有任何關(guān)系。莫克爾（Morck）等人對被列入《財富》500強中371個大公司的實證研究發(fā)現(xiàn)，托賓的Q[2]與董事會成員持有股份有很強的線性關(guān)系。麥康奈爾（MeConnel）等人對1000個公司的實證研究發(fā)現(xiàn)，托賓的Q與機構(gòu)投資者所持有的股份份額有正相關(guān)關(guān)系。再從發(fā)達(dá)國家的現(xiàn)實來看，由于股權(quán)的集中程度及資本市場的發(fā)育程度不同，有兩種典型的治理模式，即股權(quán)分散、主要依靠外部市場治理的美英模式，以及股權(quán)集中、主要依靠大股東內(nèi)部治理的日德模式。前者的主要優(yōu)點是能利用資本市場固有的靈活性、激勵和約束，實現(xiàn)資本從低效領(lǐng)域轉(zhuǎn)向高效領(lǐng)域，特別有利于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和高風(fēng)險投資產(chǎn)業(yè)籌集資金，也有利于實現(xiàn)企業(yè)和產(chǎn)業(yè)的重組。但活躍的接管市場也可能迫使經(jīng)營者注重短期經(jīng)營及反接管措施的采用，忽視長期投資和經(jīng)營，也不利于股東、債權(quán)人、職工、及供應(yīng)商與企業(yè)結(jié)成長期利害關(guān)系，實現(xiàn)企業(yè)行為長期化。后者的主要優(yōu)點是銀行和其他大股東有積極性且有能力監(jiān)督經(jīng)營，解決分散股東在監(jiān)督經(jīng)營上的搭便車現(xiàn)象，既使經(jīng)營者受到監(jiān)督和控制，又能使其避開資本市場的短期壓力，集中精力從事長期經(jīng)營和投資。這種模式還由于注重職工在公司治理中的權(quán)利，有利于協(xié)調(diào)勞資關(guān)系，鼓勵職工對企業(yè)進(jìn)行人力資本投資及職工行為的長期化，有利于組織技能、技術(shù)及人力資本在企業(yè)內(nèi)部的蓄積。日、德在汽車、機械、鋼鐵等成熟產(chǎn)業(yè)具有很強競爭力，與其治理模式的上述優(yōu)勢有密切關(guān)系。然而由于債權(quán)人比股東厭惡風(fēng)險，主要依靠債權(quán)人的治理模式就不利于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和高風(fēng)險產(chǎn)業(yè)籌集資金，較強的內(nèi)部控制也可能抑制企業(yè)家的創(chuàng)新及冒險精神。德國在微生物、電子通訊等高技術(shù)行業(yè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于美國，與其治理模式固有的缺陷也有密切聯(lián)系。由于兩種模式各有利弊，這些國家企業(yè)的整體素質(zhì)也都很高，在各自的模式下都有一大批杰出的企業(yè)，也有一些表現(xiàn)不佳的企業(yè)，因此很難從絕對意義上說清熟優(yōu)熟劣。

上面的理論分析和經(jīng)驗支持主要是就成熟市場經(jīng)濟(jì)而言的，就轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)特別是我國而言，情況又大有不同。由于我國大多數(shù)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，國有股和法人股的比重占絕對優(yōu)勢，這兩種大股東在董事會和監(jiān)事會中的代表也占絕對優(yōu)勢，其中在國家控股公司，國家代表在董事會和監(jiān)事會中的席位都在70%以上，在法人控股公司，法人股在董事會和監(jiān)事會中的席位都在65%以上（許小年，1996）。根據(jù)許小年等人對我國上市公司的實證分析：（1）法人股所占比重與公司業(yè)績（主要用公司的市值與帳面價值之比MBR、股權(quán)回報率ROE和資產(chǎn)回報率ROA來反映）正相關(guān)，它們在上市公司的地位可能比德國和日本的銀行的地位弱，但可能比美國的機構(gòu)投資者的地位強，它們所依賴的方法是直接控制董事會，而不是用并購?fù){來迫使經(jīng)理為股東利益服務(wù)。（2）國家股所占比重與公司業(yè)績有負(fù)相關(guān)關(guān)系，這種低效可能是由于國家控股公司常常追求政治目標(biāo)，而非利潤最大化，也可能是中央政府（國有資產(chǎn)管理局）與其它股東的利益沖突引起的。當(dāng)公司需要發(fā)行新股來籌資時，國有資產(chǎn)管理局在董事會的代表往往持反對意見，因為發(fā)行新股會使舊股的權(quán)益分散。一旦這種反對意見被采納，就會使公司失去投資機會，進(jìn)而傷害長期的增長潛力。如果這種假設(shè)成立，國家控股公司的負(fù)債與資產(chǎn)的比率就會較高，而在法人控股公司中較低，這一結(jié)論也與實證分析相一致。（3）個人持有的A股比重在MBR回歸中為顯著負(fù)相關(guān)，在ROE和ROA回歸中系數(shù)為0。這一結(jié)果是因為國有股和法人股在絕大多數(shù)公司占有絕對優(yōu)勢，個人股在這些公司的董事會和監(jiān)事會中沒有一席之地，他們既沒有積極性也沒有能力參與公司治理，只是搭便車。據(jù)計算，中國股票持有的平均期限只有1-2個月，而在美國是18個月，這足以說明中國的小股東沒有監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營的激勵，有很強的投機性?！　?/P> 　　

5結(jié)論　　

本文從理論和實證兩個方面探討了股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[2/2]效率之間的關(guān)系，著重說明了股權(quán)結(jié)構(gòu)的差異與一國資本市場管制差異及對中小投資者法律保護(hù)程度差異之間的關(guān)系，指出了股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[2/2]方式（機制）之間的關(guān)系，既分析了股權(quán)集中程度的差異與相應(yīng)的公司治理模式之間的關(guān)系，又分析了不同身份的大股東行使股權(quán)的方式，最后分析了不同股權(quán)結(jié)構(gòu)下公司治理的效率。對上述問題的理論及國內(nèi)外實證分析表明：

（1）影響一國公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的因素是多方面的，但資本市場管制差異和對中小投資者的法律保護(hù)程度差異是主要因素。（2）股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[2/2]方式有著必然的聯(lián)系，不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)會形成與之相對應(yīng)的治理方式。（3）就成熟的市場經(jīng)濟(jì)而言，無論是從理論還是從實證分析上，股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[2/2]績效之間的關(guān)系都沒有定論，很難從絕對意義上說清那種股權(quán)結(jié)構(gòu)及其與之對應(yīng)的治理模式的效率最高。（4）不管公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)如何，公司治理不單是指基于股權(quán)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)上的股東治理，還包括外部市場對公司的治理，即消費者通過產(chǎn)品市場，股東通過股票市場，債權(quán)人通過破產(chǎn)，潛在的管理者通過經(jīng)理市場，職工通過勞動力市場，都會對現(xiàn)任經(jīng)營者施加壓力，使得經(jīng)營者不至于過分追求自身利益，或嚴(yán)重?fù)p害相關(guān)利害者的利益。另外，政府的法規(guī)和社區(qū)的影響也是參與公司治理的重要力量。因此，如果說某種形式的股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于公司治理效率的提高，也是有條件的，其中，外部市場和競爭的完善是必備條件。（5）對我國來講，以培育市場為主的改革雖然在一定程度上提高了國有企業(yè)的效率，但不改革國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)是不能從根本上提高國有企業(yè)的效率的。而國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革的目標(biāo)應(yīng)是國有股從大多數(shù)企業(yè)退出或減少，實現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化，但又不能使股權(quán)像英美模式那樣太分散。許多研究都證明，在像我國這樣對投資者的法律保護(hù)不健全的國家，股權(quán)的適當(dāng)集中有助于提高公司治理的效率，而且股權(quán)應(yīng)集中在機構(gòu)投資者手中，并使機構(gòu)投資者持有的股票能流通，這既是我國國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革的需要，也符合發(fā)達(dá)國家公司治理模式演化的趨勢，因此應(yīng)積極創(chuàng)造條件，發(fā)展機構(gòu)投資者，并使其持有的股票逐步上市流通?！　?/P>[1]從表2可看出，在所有權(quán)集中度方面，德國公司最高，上市公司中近3/4的公司都有一個大股東，其投票權(quán)至少在50%以上。另根據(jù)許小年等人（1991）的研究，大型非金融公司前5位最大股東持股比重的平均值為，美國25.4%，日本33.01%，德國79.2%，捷克57.8%，中國58.1%。

[2]Tobin’sQ，即一個公司的市場價值與它的重購價值之比，具體衡量方法是：托賓的Q=公司股權(quán)和債權(quán)的市值/公司純固定資產(chǎn)和存貨的重購價值。

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